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兔宝宝:经营高质量,持续高增长

发布时间:2016-10-23    研究机构:长江证券

事件评论

业绩同比大增,环比在受G20影响下依然保持一定增长。前Q3实现营收17.9亿,同增56.5%;归属净利1.78亿,同增211%,扣非后同增242%;单季度实现营收7.3亿,同增58.5%,归属净利0.8亿,同增157%,扣非后0.73亿,同增174%。现金流看,3季度末经营性现金流净额为2.76亿,同增146%。公司在手现金1.73亿,还有委托农行放贷4亿,存货周转率5.4,应收周转率31,都在改善(由于部分板材采用品牌使用费方式计入报表,对收入成本有影响,实际数据会更好)。综合来看,公司不仅依靠板材放量带动业绩高增长,并且拥有非常好的收入和盈利质量。

销量继续保持高速增长,关注毛利润增速情况。由于公司板材销售部分以品牌使用费形式计入其他业务收入,因此表观收入增速并不能代表公司实际销量增长,相较而言毛利润的同比增长更能反映实际情况。公司前Q3毛利润3.56亿,同比增长82%,考虑到公司成品家具业务收入增长相对较慢,我们判断公司板材销量同比应接近翻倍。单季度毛利润1.43亿,同比增长78%,也反映出单季度的销量在基数已经较大的情况下依然保持着高速的增长。

板材实际盈利能力依然平稳,未来有望提升。Q3单季度毛利率为19.6%,较Q2单季度毛利率21%出现小幅下滑。我们认为下滑并非是价格或者成本变动造成,主要是以品牌使用费确认营收的板材占比变化所致:该类板材越多,毛利率会越高,反之则越低。未来随着品牌效应提升,渠道利润回流,盈利能力有望提升。

费用率环比小幅回升(从7.6%到7.8%),总体平稳,财务费用有购买理财产品的影响。Q2三费为5000万左右,Q3为5700万,相较于报表收入的增长费用率有小幅提升(因单季收入7.3亿,环增9%),参考毛利对比类似。反映出公司在营销方面开始更加积极,对于一个具备消费属性的产品来说,营销建设至关重要。由于公司未来销量仍将保持较高增长,因此我们认为未来费用率出现大幅提升的可能性很小。

全年业绩指引:公司三季报中预计2016年全年归属净利为2.44-2.73亿,同比增长150%-180%,依然保持高速增长。我们看好公司业绩的持续高增长,重述我们一直以来推荐逻辑:

1、消费者对板材环保性需求显著提升,兔宝宝(002043)是业内公认的环保板材,其品牌力将构筑短期竞争壁垒;

2、兔宝宝目前市场份额不足3%,而在成熟市场能做到20%,提升空间大;

3、随着品牌影响力的提升,渠道利润分成有望回流,叠加产品结构升级,目前4%的净利率弹性大;

4、长期看,公司具备门店翻番、单店收入翻番以及盈利能力翻番的可能,业绩成长空间大;

5、板材市场份额提升后,将更利于公司向下游定制家具延伸,客单价和盈利能力有望进一步提升。

投资建议:我们认为兔宝宝高成长并非建立在地产景气的基础上,而是相信其在地产疲软的情况下,依靠行业需求偏好的变化,依然能够保持持续的高增长。往后看,公司积极改变自身营销策略也有望带来超出预期成长,建议积极关注。预计2016/2017年实现归属净利2.67亿、4.00亿,对应PE为41倍、28倍,维持买入评级。

风险提示:业务推广不及预期

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