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兔宝宝(002043):拐点现 再出发

发布时间:2020-01-03    研究机构:长江证券

  报告要点

  品牌致胜的板材龙头

  公司是全国最大家装板材龙头,采取品牌服务商的商业模式。供应端,OEM代工使得异地扩张更容易;销售端,采取经销商加盟制,赚取品牌使用费。

  兔宝宝(002043)模式成功的关键在于,环保品牌定位,抓住消费者痛点,由此得到品牌溢价。经过前期门店建设等铺垫,2015 年下半年公司进入快速增长通道。

  山重水复后迎来曙光

  最难的时候或已经过去。因定制家具渗透率快速提升、精装房冲击等,高增长之后,2018 年公司销售开始承压,增速开始下滑。目前时点除地产竣工修复带来行业β改善外,公司中期逻辑也在发生积极变化,经营拐点或已出现:

  收购裕丰汉唐,乘精装修之势。裕丰汉唐专注精装房木作领域,公司现金收购70%股权,承诺2019-2021 年净利润不低于0.7、1.05、1.4 亿。裕丰为万科A 级战略供应商,2018 年占比万科份额20%以上。未来几年精装修有望继续增长,裕丰充分受益,且依靠较强供应链整合和服务能力,有望不断开拓新客户并提高份额,增长确定性高,近年战略合作地产商在持续增加。

  易装加速落地,板材降维打击。经过前期模式摸索,2018 年建成易装店45家,2019 年门店开始加速落地。易装模式和现有品牌定制企业相比,最突出的优势在于板材的环保,且在环保板价格相对较高情况下,由于渠道加价率较低,终端售价依然具备优势。未来易装业务放量,一方面其作为增值服务将会提升公司板材盈利能力,另一方面板材之外也会带动辅料等产品销售。

  发力小B 业务,中期逻辑改善。小B 业务针对地方性定制家具企业及家装公司,公司成立销售分公司,赋予其开拓小B 客户职能,进一步督促和服务经销商的业务拓展。对于地方定制家具厂,其品牌、渠道和龙头定制企业相比差距明显,兔宝宝环保品牌口碑为其提供突破口,进而实现产品导流和溢价;长期看存量市场广阔,家装公司等专业渠道不容忽视,也是公司发展重点。

  拐点现+低估值+高分红

  收购裕丰汉唐,打开大B 成长空间;易装以及小B 业务推进,中期成长逻辑改善;考虑到公司此前的分红规划以及实控人持股比例的提升,预计未来有望保持高分红率。考虑裕丰并表并剔除大自然扰动,预计2020 年公司业绩约4.9 亿,对应估值仅12 倍。按照60%分红率计算的,当前股息率约4%。

  风险提示: 1. 地产销售大幅下滑;

  2. 地产调控政策趋严。

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